本篇是2023 年中期投资策略报告的第二篇，上一篇我们讨论了经济周期波动以及对A 股盈利的盈利增长影响，并对下半年进行展望，该篇我们拆解下半年资金面的微观变化，为后续的大势研判以及行业配置提供指引。

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中期流动性展望：流动性保持较为宽松，增量资金有望逐步回流

2023 年上半年，由于疫情后经济修复不及市场预期，居民消费趋于谨慎，企业盈利触底，并且伴随美联储多次加息，人民币持续贬值，A 股市场在经历1 月的反弹后震荡回落。我们预计下半年，美联储加息渐近尾声，当前A 股已逐步确认政策底、信用底、基金底和市场底的情况下，市场预期回暖有望助力增量资金加速回流A 股。增量资金中主要的资金流入项有居民、北上、公募、保险等，主要流出项为产业资金净减持和IPO 分流。综合来看，预计中性情景下2023 年全年净流入约4500 亿元，乐观情境下净流入约7500 亿元。

资金供给端：下半年预期向好，北上资金为主要增量

居民财富直接入市：从中长期来看，利率下行、“房住不炒”的大趋势下，居民财富将向权益市场转移是大势所趋。2023 年以来，居民存款同比增速持续走高，已处于近五年高位，并且定期存款占比明显上升，居民储蓄倾向明显，消费意愿仍待提升。考虑到当前经济弱复苏的预期已被较为充分地定价，今年下半年散户投资者的风险偏好将有望改善，预计下半年居民财富入市规模将高于上半年。

公募资金：我们在《透过基金发行和自购行为看市场底》报告中复盘了A 股基本遵循“政策底→信用底→基金底→市场底→盈利底”的大致传导，基金发行底是市场底的领先指标(时间在3-5 个月不等)，具备一定参考价值。考虑到截至2023 年5 月，新成立权益类基金（股票型+混合型）为42 只，已经与2022 年基金发行底情况持平，可以基本判断当前基金发行底已现，市场底将指日可待。预计下半年经济将回暖，股市作为经济的先行指标将有望迎来修复行情，估算全年新成立基金为12000-14000 亿份。同时，从历史行情来看市场上行的时候基金面临的赎回压力较大，预计2023 年全年权益类基金（股票型+混合型）净申赎份额约为2500-3000 亿份。

私募基金：今年1 月私募管理人大幅出清后，2023 年2-4 月均出现小幅回升。从增量数据来看，新增私募证券投资基金管理人数量（按登记日计算）和股票型+混合型新基金发行数量在2023 年5 月出现冰点后6 月明显反弹，预计下半年市场预期回暖，私募基金发行也将加速入场，全年流入规模约2000-3000 亿元。

北上资金：北上资金被市场视为“聪明钱”，受宏观经济环境影响较大。

2023 年1-5 月北上资金大幅净买入1693 亿元，已超过2022 年全年净流入金额。随着美国加息渐进尾声，人民币汇率贬值压力有望逐步缓解，海外经济衰退的确定性抬升，A 股当前具备较高性价比以及长期配置价值，下半年北上资金将延续流入态势,预计全年净流入3000-3500 亿元。

保险资金：截至2023 年5 月，保险资金的权益仓位为12.70%，约在近五年50%历史分位数水平，权益资产配置比例在近五年保持在较为稳定水平，考虑到下半年保费收入仍有望保持较高增长、企业盈利回暖估值修复等多重因素，预计全年险资贡献2000-2500 亿增量资金。

杠杆资金：相较于2022 年融资资金的大幅缩量，今年1-5 月融资净买入金额为743.92 亿元,连续5 个单月均为净流入。杠杆资金对市场波动较为敏感，在下半年A 股走出修复行情的预期下，融资全年预计贡献1500-2000 亿增量资金。

资金需求端：预计保持平稳增长

资金需求方面，今年上半年总体规模有所扩张，2023 年1-6 月一级市场股权融资规模相较2022 年同期增长11.24%，企业增发为主要贡献项，新增IPO规模大幅低于过去两年同期水平。二级产业资本方面，上半年重要股东累计净减持2255.28 亿元，较去年同期上涨11.27%。

今年2 月，全面实行股票发行注册制正式实施，标志着我国正式全面从股票发行核准制向股票发行注册制转变。预计今年下半年一级市场发行意愿将有所回暖，全年股权融资规模（IPO+增发）约为12000-13000 亿元。同时，根据限售股解禁规模估算，2023 年二级市场重要股东全年净减持规模约为4500 亿元。

风险提示

经济复苏不及预期、地缘政治风险超预期、数据统计误差等。

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